通脹黏性仍未消退：中金維持 12 月加息 25 個基點的判斷

2026-11-11 09:59:39

中金研究

美國10月CPI季調環比上漲0.4%（上月0.6%），核心CPI環比上漲0.3%（上月0.3%），均高於市場預期。去年10月美國政府停擺未公布經濟數據，因此缺失同比數據。整體看，通脹黏性仍然較強，核心CPI環比連續第三個月上漲0.3%，支持美聯儲繼續加息。近期美聯儲理事沃勒提出，不排除12月加息50個基點。但我們認為美聯儲政策並未明顯"落後於曲線"，加上金融條件已邊際收緊，加速加息必要性不強。我們維持12月加息25個基點的基準判斷，本輪緊縮節奏仍偏漸進溫和。

能源通脹邊際減弱，食品價格加速上漲。10月能源CPI環比上漲0.7%，較9月5.2%的漲幅大幅回落。其中，汽油價格環比上漲1%，燃油價格環比上漲2%，均明顯低於9月漲幅，天然氣管道服務環比下降0.8%。但電力價格上漲0.9%，為今年5月以來的高點。在數據中心建設、电力需求增長的背景下，電價可能具有一定上行壓力。

10月食品CPI環比上漲0.5%，為今年5月以來的高點。其中，家庭食品上漲0.4%，外出就餐上漲0.5%。食品價格上漲具有較廣泛的覆蓋面，水果和蔬菜、乳製品、肉類價格均有所上漲，並非由某一個單獨品類推動。這可能受到了前期能源價格上漲向下傳導的影響。

核心商品價格整體溫和。剔除能源與食品後，10月核心商品價格環比上漲0.2%，較9月的0.3%放緩。其中，新車（0.2%）、家具（0.7%）和醫療商品（0.5%）仍在上漲，二手車價格則下降1.2%，為今年2月以來的最低水平。計算機軟體和配件價格環比下降1.5%，計算機、外圍設備和智能家居助手價格環比增速由上月1.4%回落至0.5%，表明AI通脹壓力邊際略有緩解。但AI相關硬體價格仍在上漲，後續漲價壓力仍有待觀察。

房租通脹總體穩定。10月住房CPI環比上漲0.3%，較9月的0.4%有所放緩。其中，業主等價租金（OER）上漲0.3%，實際租金上漲0.2%，均與上月持平。從房租的前瞻指標來看，並未出現房租通脹加速上行的跡象。

非房租核心服務通脹（supercore）黏性較強，交通服務價格漲幅擴大。10月非房租核心服務價格環比上漲約0.4%，與上月基本持平。其中，交通服務價格環比上漲0.8%，高於上月的0.6%，但漲價結構有所變化。汽車保險價格環比上漲0.7%，公共交通價格上漲2.0%，而機票價格漲幅由上月的1.2%放緩至0.4%。此外，醫療服務價格上漲0.3%，娛樂服務價格上漲0.9%，表明服務通脹的來源仍相對廣泛，整體較有黏性。往前看，隨著近期國際油價回落，能源成本進一步向運輸等服務價格傳導的壓力有望緩解，但製造業、建築業工資增速有所加快，需關注勞動力需求回暖是否進一步推升勞動密集型服務業工資，形成工資與服務價格相互強化的壓力。

我們認為，通脹壓力偏高，支持美聯儲繼續加息，但加快加息的必要性不強。10月核心CPI環比連續第三個月上漲0.3%，表明通脹黏性仍然較強，支持美聯儲進一步收緊貨幣政策。我們也維持此前的判斷：美聯儲12月將再次加息。

CPI數據公布前，美聯儲理事沃勒表示，如果10月核心CPI環比達到0.3%或更高，應考慮一次性加息50個基點，以維護貨幣政策的可信度。本次數據符合其提出的條件，市場對此有所擔心。我們認為，更大幅度加息通常意味著需要加快政策調整，以彌補此前緊縮力度的不足，但近期金融條件邊際收緊，表明前期緊縮已經在產生效果；與此同時，近兩個月通脹環比增速更多體現的是黏性，並未出現加速上漲跡象，美聯儲也不必要加速緊縮。事實上，沃勒本人在10月會議上也支持暫停加息，如果他認為貨幣政策有"落後於曲線"的嫌疑，當時就應該反對按兵不動。

不排除一種可能：近期中期選舉結果落地，民主黨取得大勝，美聯儲面臨的壓力得以減輕，部分官員可能傾向於儘早採取行動，以緩解居高不下的通脹。但有無必要採取一次性加息50個基點，仍有待評估，即便在美聯儲內部，激進加息策略也未必會受到多數官員的支持，此前最鷹派的達拉斯聯儲主席洛根也只認為，應該再加息兩次，每次分別25個基點。綜上，在更多經濟數據出爐之前，我們的基準情形仍然是12月加息25個基點，本輪緊縮仍是漸進式、較為溫和的緊縮周期。

圖表1：核心與整體CPI環比年化走勢上行